文：凭栏欲言
国务院定调，企业可以休眠了！
报税是否能休眠？
员工安置？
债务清算？
还能正常参与市场经营吗？
一系列细节尚未进一步披露。
01
休眠企业≈破产企业
“企业休眠”的正式提出，反映出当前企业具有较高的生存（破产）压力。
通过设立企业休眠期，一方面可以减少市场主体破产后重新开业的成本，另一方面也可以避免市场主体破产数据增加影响经济预期（情绪乐观就会多投资、多消费）。
“企业休眠”措辞虽然婉约，但本质仍然直指企业破产，似乎也可以被称为阶段性破产。
较弱的企业出现破产开始，是信贷泡沫破裂的前兆。
02
信贷泡沫和资产泡沫
信贷泡沫是造“水”的，资产泡沫是“水”造的。
中国房价的持续飙涨，背后是信贷的疯狂；反之，2018年末，中国信贷环境紧张，股市泡沫随之爆破。
信贷泡沫和资产泡沫一体双面，同荣同损。
在一个完全市场主导的环境下，资产泡沫很难成为超级泡沫，原因之一就是信贷机构会为自己设定安全边界，当信贷机构觉得市场有风险时，就会减少信贷，从而抑制信贷泡沫的超级膨胀，资产泡沫膨胀程度会受到抑制。
但当前全球央行才是经济的主导力量，各国央行都喜欢对经济进行干预。央行干预背景下，信贷机构的安全边界并不是由自身风险意识设定，而是由“大而不能倒”设定。只要金融机构规模够大，各国央行就不会放任其破产。
“大而不能倒”取代“风险意识”，成为信贷机构的安全边界，激励随之错位，信贷机构有动力放松风险控制以图成为“大型金融机构”之一来制造安全边界，信贷泡沫和资产泡沫随之膨胀，对泡沫爆破的恐惧又会倒逼各国央行放水。
央行取代市场进行激励，随之会被错位激励绑架，放水的刹车失灵。
低利率加速激化信贷泡沫，继续催生资产泡沫，直至央行政策空间消失，一个完美的超级泡沫彻底形成。纵观人类文明史，负利率闻所未闻，这是当前全球信贷泡沫极限的表现，也是完美资产泡沫形成的表现。
而完美泡沫破裂的征兆，就是从信用较弱的企业破产开始。
03
信用与信仰
在中国，信仰替代了信用似乎屡见不鲜。
国企信仰、城投信仰、3A信仰，相当程度上信仰替代了信用。信用与信仰最根本的区别是，信用风险会计入价格，而信仰被视为零风险，风险没有被计入价格，或者至少没有被完整地计入价格。
当信仰被打破，一个直接后果就是信用风险需要重新定价，然后将其计入价格，这会导致融资价格上行，造成信贷紧缩，起码是结构性紧缩。弱信用主体的融资难度成倍增高，并导致破产增多。
很明显，这个时候有两个方向：
1） 放宽货币政策予以缓解，无非是通过信贷泡沫缓解问题，资产泡沫渐趋完美。
2） 受到约束，失去政策空间，弱信用主体债务滚动无法持续，随之破产增多，随之信用利差升高，导致融资难度升高，成为信贷泡沫反转的节点，也是完美资产泡沫破裂的前兆。
04
传导链
中国自2018年之后，一条传导链已经开始形成：
弱信用主体融资难度升高——弱信用主体违约倒闭——风险被计入融资价格，信用利差升高——结构性融资困难——加速倒闭——信仰打破——信用利差升高——加速倒闭——银行资本金下降——银行信贷能力下降——信贷泡沫反转——资产泡沫无法持续。
很明显，2018年这条传导链被强行打断，方式就是提升弱信用主体的融资能力：
1） 央行对商行信贷政策作出指导，以“三支箭”政策（有一定程度的指令性）压降弱信用主体融资难度。
2） 永续债、二级资本债等补充银行资本金，提升信贷能力，间接降低融资难度。
3） 以流动性增强平抑恐慌，降低融资难度。
但自2020年5月开始，中国货币政策受到约束边际收紧，随后融资价格上行，旁氏债务滚动愈发困难，弱信用主体融资困难再现，违约从小企业向大企业扩散。
2020年11月11日信用债恐慌事件之后，至11月27日，流动性略有放松，SHIBOR隔夜利率创出两个月新低。
但中长期流动性仍然紧张，中美十年国债息差也仅压缩3个基点（从250-247），长期流动性持续紧张显然难以有效压降融资难度，信用较弱的企业或将加速出清，或加速传导进而波及银行资本金，限制银行信贷能力，结构性紧缩或扩散为全面性紧缩，导致信贷泡沫反转。
信贷泡沫的破裂，就是从信用较弱的企业出现破产（休眠）开始。
END
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