美国近日正式公布了一份制裁名单，根据《香港自治法案》不排除未来会采取某种形式的金融制裁，市场对香港国际金融中心地位及联系汇率制有一定担心。然而，鉴于香港是离岸美元市场的重要枢纽，任何严厉的金融制裁行动，不只冲击香港，而且会严重影响离岸美元交易、跨国银行运作，甚至削弱美元地位、打击美国经济。

一、香港是离岸美元市场的重要枢纽

1944年布雷顿森林会议确立以美元为中心的国际货币体系，美元在全球范围广泛使用，并逐渐在美国境外形成以伦敦为中心的离岸美元市场。香港在离岸美元市场占据着相当重要的地位，美元资金量巨大，交易产品丰富，而且辐射面十分广泛，与其他离岸美元市场保持着频繁的资金往来及交易关系。

首先，香港是亚太区美元资金港。根据国际清算银行统计，2019年第二季末香港美元总负债达1.34万亿美元，其中跨境头寸约占55%，本地头寸约占45%。这些以客户存款及同业拆借形式沉淀下来的美元构成亚太区一个重要的美元资金池，为其他地区提供美元流动性。相比之下，香港美元资金规模少于英国（2.13万亿美元）及日本（1.46万亿美元），却多于新加坡、瑞士、卢森堡。考虑到香港实施联系汇率制，港元与美元可按固定汇率不受限制兑换，香港美元及港元负债约2.7万亿美元，对美元流动性影响重大；

其次，香港与欧美国家互相持有大量美元头寸。今年第二季末其他境外地区金融机构持有香港的美元资产为5485亿美元，依次是日本、英国、美国、法国及荷兰；对香港的美元负债为6155亿美元，依次是英国、美国、法国、荷兰及澳大利亚。反过来，香港金融机构持有资产最多的国家包括日本、美国、英国、新加坡及澳大利亚，合计6387亿美元，美元占六成以上。该五国在香港的存款2822亿美元。可见，香港与欧美已形成难以割裂的美元互持关系；

第三，香港是全球美元交易的重要节点。根据国际清算银行调查，2019年4月全球日均外汇交易金额8.3万亿美元，其中美元交易占了近九成。香港日均外汇交易6321亿美元，占全球的7.6%，排在英国、美国及新加坡之后，与新加坡相差不远。香港是一个以美元为主的外汇市场，美元与港元、人民币、日元、欧元、澳元、英镑及其他货币都有活跃交易；

第四，香港是重要的离岸美元债券市场。受益于中国企业加快在境外融资，香港充当亚太区主要美元债券发行平台。2019年亚太区G3债券（以美元债为主）发行3495亿美元，同比增长28%，中国内地及香港发行者占了其中七成，令香港金融机构获得更多薄记及承销机会。亚太区债券承销榜前十位主要是一些港资及中资投资银行，以及以香港为基地的欧美投资银行。另外，2020年5月底香港持有美国国债2542亿美元，排名全球第7位；

第五，香港是亚太区主要美元清算中心。2005年香港正式推出美元RTGS系统，为银行之间美元交易提供实时结算服务。该系统与香港港元、欧元及人民币RTGS系统相连，并与其他外汇交易、证券及债券结算系统对接，实现美元相关交易“银货两讫”。2019年美元RTGS清算量达10.4万亿美元，相当于全球美元清算的1%左右。该系统境外参加行超过百家。另一方面，SWIFT在香港设立交换中心，与欧洲及美国交换中心衔接，构成全球24小时连续运行的金融电讯网络体系。

可见，作为美元在亚太时区的重要枢纽，香港实际上是在帮助美国维持及巩固美元地位。由于全球美元市场是一个整体，各主要市场环环相扣，任何一环脱节，就会产生连锁反应。因此，香港美元交易功能稳健直接关系到其他市场美元交易及支付。

二、金融制裁可能危及离岸美元市场及美国自身利益

那么，如果美国根据《香港自治法》将香港银行列为制裁名单并实施制裁，会产生什么后果？

美国可能采取的制裁，一是美国禁止个别香港银行进入美元清算系统，二是美国对香港银行业实施集体制裁，甚至通过断绝向香港提供美元逼迫香港放弃联系汇率制。理论上，因全球银行都将美元清算的代理帐户开在美国，若美国禁止当地代理银行为目标银行进行美元清算，并胁迫SWIFT机构停止报文服务，确实可将目标银行排除出美元市场。实践中，美国曾对伊朗、俄罗斯及朝鲜银行采取不同程度的金融制裁。

然而，面对香港国际金融中心，情况复杂得多，可能产生以下严重后果：

一是制裁对象若是系统性重要银行，不排除酿成金融危机。媒体报道，美国国务卿曾点名香港外资银行支持香港国安法，故不排除被制裁对象包括外资银行在内的各类银行。据香港金管局评估，香港汇丰、中银香港、渣打香港、东亚、恒生及工银亚洲为香港系统重要性银行，其中大部分银行的母公司更是全球系统重要性银行，一旦美国以这些银行为目标，必会对香港及全球金融体系及更广泛的经济领域造成重大风险；

二是采取制裁将造成全球市场恐慌，并触发严重的美元流动性风险。美元是全球主要支付及交易货币，但以美元为中心的国际货币体系却是脆弱的。从金融海啸、欧债危机，到新冠疫情，一遇重大黑天鹅、灰犀牛事件，市场主体立即增持美元，银行也惜贷美元，结果抽干流动性。若香港主要银行被排除在美元支付体系之外，会造成跨境信贷违约、债务拖欠、美元资金链断裂，破坏银行业资产负债表。香港美元兑换不畅顺，其他地区美元兑换也不会畅顺，由此会引起市场恐慌及更为严重的美元流动性紧张；

三是制裁将损害美国盟友的根本利益，应会遭到跨国银行普遍反对。美国主要盟友在香港有重大商业利益，按实益拥有权在香港的银行超过百家，仅欧洲及日本银行总资产4.87万亿港元。汇丰及渣打是两家总部设在英国、业务重心在香港的跨国银行集团。2019年香港汇丰税前盈利120.5亿美元，占汇丰集团经调整的税前盈利的54%；渣打香港税前盈利17.1亿美元，占渣打集团的41%。若美国采取行动，势必切断香港子行与欧洲母行资金往来，有可能引起欧美内部矛盾。此外，若美国要求SWIFT采取行动，大部分跨国银行股东面对自身利益受到侵害及行业性威胁，也未必言听计从；

四是制裁将殃及美国在香港的利益，继而冲击美国经济及美元地位。香港与美国保持密切的经贸关系，美国是香港第二大贸易伙伴，是美国第三大葡萄酒出口市场、第四大牛肉及牛肉产品市场及第七大农业产品市场，2018年美国对香港贸易顺差311亿美元，是美国赚取贸易顺差最多的单一经济体。截至2017年底美国对香港直接投资累计417亿美元，美国在香港有1300家企业，设立290家地区总部，在香港居民超过8万人。此外，香港有9家美资银行及5家美资限制牌照银行，总资产1480亿美元。倘若美国中断与香港资金往来，美资银行、美资企业及美国居民也将受到波及，造成美国母公司重大损失及实体经济进一步滑坡，动摇美元作为国际货币的基础，影响全球对美元信心。

分析显示，中国香港与伊朗等被制裁国家不一样，并非一个封闭经济体，欧美与香港有千丝万缕的联系，牵一发可动全身。另一方面，香港是内地与全球的重要桥梁及资金通道，切断香港与美元的联系，等同于阻止美元经香港进出内地。以中国在世界经济的重要性，若不能畅顺获得美元，全球供应链及要素流动便会受到阻碍。美国对香港动手可能会上升至主权层面，稍有不慎，会将美元推往风尖浪口，令各国感到担心并避离美元，实为得不偿失。

至于联系汇率制，原非美国特许经营，这么多年成功运行，主要是建立在自由港政策及资金自由流动基础上。近年来全球几次美元流动性不足，香港反而持续有美元流入，证明全球对香港有信心。即使此次再受冲击，以内地与香港持有的美元规模，化解危机还是有较大把握的。

（作者系中银香港资深策略员)

（作者：应坚 编辑：周鹏峰）