穆迪：首予韵达控股“ Baa2”发行人评级，展望“稳定”|baa|快递|穆迪|韵达

久期财经讯，8月10日，穆迪首次授予韵达控股股份有限公司(YUNDA Holding Co., Ltd.，简称“韵达股份”，002120.SZ)“ Baa2”发行人评级。

同时，穆迪授予韵达控股全资子公司YUNDA Holding Investment Limited拟发行的债券“Baa2”高级无抵押评级，该债券由韵达控股提供无条件、不可撤销担保。

评级展望“稳定”。

拟发行债券的收益将用于再融资和一般公司用途。

评级理据

“韵达控股的‘Baa2’发行人评级反映了公司自1999年以来长期的经营历史，在中国高速增长的快递市场处于领先地位。”穆迪副总裁兼高级分析师Ying Wang表示：“该公司在保持原始(pristine)财务状况的同时，通过增加市场份额实现了强劲增长。”

根据国家邮政局公布的行业数据和该公司年报，韵达控股是2019年中国第二大快递公司，市场份额为16%。在过去三年中，由于公司持续的市场份额增长，其总收入的增长速度高于行业平均水平。

穆迪预计，在不断增长的市场需求、不断扩大的网络容量以及服务质量的进一步提升等因素的支撑下，韵达控股未来两年的营收将从2019年的344亿元人民币将增长至555亿元人民币。

“评级还考虑到了韵达控股强劲的财务状况，这为其在竞争激烈的快递市场未来业务扩张带来的风险提供了缓冲，”穆迪韵达控股首席分析师Wang补充道。

市场份额的增长和由此产生的强劲现金流，加上韵达控股严格的资本支出，使公司得以保持稳健的财务状况。韵达控股在过去四年产生了自由现金流，并将杠杆率一直保持在1.0倍以下。该公司也持续公布其净现金状况（不包括短期投资）自2016年以来平均为12亿元人民币。

穆迪预计，在稳固的市场地位、运营效率的持续提升以及审慎的财务政策支持下，该公司未来12-18个月的财务指标将保持强劲。

韵达控股采用准主营业务(quasi-principal business)模式在中国各地经营快递服务。该公司拥有并运营着连接中国主要物流点的战略交通枢纽，并与第三方特许经营商合作，从寄件人处收取包裹，并将物品交付给最终收件人。这种商业模式使公司能够有效地控制服务质量，而无需为最后的送货服务上投入大量资金。

韵达控股的评级还包括其高投资需求和激烈的市场竞争，这可能会对其中期盈利能力造成压力。

为了提高服务质量，韵达控股近年来加大了对战略资产所有权的投资。2018-2019年间，该公司的资本支出增至每年30-50亿元人民币，而2018年之前的年度投资为10-20亿元人民币。

穆迪预计，未来几年，韵达控股将继续投资于更多的战略性资产和技术平台，这反映在其2022年之前的预算资本要求为每年40-50亿元人民币。

虽然此类投资将在短期内将降低公司的自由现金流，但这对提高韵达控股的运营效率和服务能力至关重要。这类投资将使韵达控股能够扩大其服务范围，培育新的收入来源，并在中长期内使其在同行中脱颖而出。

另一个制约该公司评级的因素是，由于激烈的竞争，单价正持续下降。

中国快递市场竞争激烈，服务差异化程度很低，这反过来又限制了参与者的定价能力。

穆迪预计，韵达控股在技术和资产所有权方面的持续投资，将逐步使其区别于同行，提高其定价能力。

因此，穆迪预计，韵达控股将逐步稳定其营业利润率，因为该公司享有规模经济，并从其技术投资中获益。

韵达控股具有良好的流动性。截至2020年3月31日，该公司的现金约29亿元人民币，这不包括短期投资。加上预计约55亿元人民币的营运现金流，足以覆盖未来12个月的26亿元人民币短期债务、6.7亿元人民币股息支付及45亿元人民币资本支出。

由于存在结构性从属风险，韵达控股的发行人评级降低了一个子级。这种风险反映了一个事实，即大多数债权在经营子公司，在破产情况下上述债权的偿债顺序优先于控股公司的债权。此外，控股公司缺乏结构性从属的显著缓解因素。

在公司治理考量方面，韵达控股的评级还考虑到创始人聂腾云先生及其家族成员的集中持股，以及韵达控股部分股权被质押。该家族没有实施过多的股东分配、其他可能对韵达控股的信用状况产生重大不利影响或重大增加控制权变更风险的活动，从而减轻了相关风险。

可能导致评级上调或下调的因素