(报告出品方/分析师:开源证券 吕明 周嘉乐 陆帅坤)

1 汽车照明构筑第二增长曲线,通用照明龙头再启航

佛山电器照明股份有限公司成立于1958年,是广东省广晟控股集团有限公司下属一级企业,旗下业务涵盖传统照明、电工照明、车灯照明、智能照明、动植物照明、健康照明、海洋照明等领域,年产照明及电工产品超6亿只。致力于成为为客户提供全方位的照明解决方案和专业服务的头部照明企业。

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公司产品主要面向国内,销售渠道覆盖五金、家居、工程、商分、电商零售、工业照明等,同时产品远销世界120多个国家和地区,出口收入占比约30%。公司研发实力强劲,拥有4户高新技术企业,4个省级研发平台,获授权专利近1000项。

1.1 公司沿革:60余年积淀成就照明龙头,收购南宁燎旺切入车灯市场

1958-2011年,专注传统照明产品生产,持续进行技术积累。佛山市电器照明公司成立于1985年,前身是1958年成立的佛山市灯泡厂,1993年成为深交所第一批正式挂牌上市的公司。随后公司持续进行技术积累并扩大生产,2005年设立高明生产基地后成为亚太地区规模最大的荧光灯生产商。

2012-2020年,传统业务积极转型,形成照明、电工和汽车三大业务板块。2012年公司积极配合国家政策开始将传统照明向LED照明转型升级,并于2016年成立佛山照明智达电工科技有限公司切入电工业务,2017年成立佛山照明机动车灯事业部独立汽车照明业务,形成照明、电工、汽车照明三大板块的战略布局。

2021年至今,通过收购快速增强新业务实力,打通上下游产业链。2021年,公司收购前身为“南宁市汽配件一厂”的南宁燎旺,进一步增强汽车照明业务实力。2022年收购头部封装企业国星光电,打通上下游产业链的同时极大增强了研发实力。

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1.2 股权结构:实控人为广东国资委,高管团队稳定

佛山照明的实控人为具有国资背景的广晟集团。

佛山照明的实际控制人为广东省广晟控股集团有限公司,后者为广东省属独资重点企业,广东省人民政府和广东省财政厅分别持股 90%和 10%,通过香港华晟、广东省电子信息产业集团有限公司合计持有公司 30.82%的股份。

此外,佛山照明2021年收购南宁燎旺以完善车用照明实力,现持有53.8%的股份;2021年设立全资子公司佛照(海南)科技有限公司延伸海洋照明业务;2022年收购 LED上游封装企业国星光电21.5%的股份。

公司管理层构成相对稳定,包括魏彬、焦志刚等在内多位副总进入公司时间超20年。

此外管理层专业背景较强,现任总经理雷自合为前国星半导体董事长,常务副总经理张学权兼任佛山泰美时代董事长、总经理及南宁燎旺董事。

根据2021年年报,公司管理层共有11 人持有公司股份,股份总数合计占公司总股本比例约为0.9%,与公司形成了有效的利益绑定。

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1.3 财务分析:看好毛利率修复和降本增效共同拉动盈利能力修复

2021年公司营收达47.7亿元,属于照明第一梯队,2022Q1营收增速脱颖而出。2021年公司营收达47.7亿元,同比+27.4%,2017-2021年CAGR为5.9%。2019年营收出现下滑,主系房地产调控政策影响工程渠道需求、中美贸易摩擦升级叠加公司内部架构与渠道结构调整所致。

2022Q1同业可比公司收入继续受地产不振拖累,公司通过提价、控本并优化整合渠道资源,实现营业收入20.1亿元,同比+25.7%,剔除并购国星光电和南宁燎旺对公司的影响后,公司实现营业收入9.2亿元,同比+11.58%。

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2021年公司归母净利润达2.50亿元,同比-21.1%,扣非归母净利润1.50亿元,同比-45.8%。2021年同比下滑主系原材料成本上涨、人民币汇率升值下加剧国内市场竞争以及处置资产所致。非经常性损益主要包括非流动资产处置损益、政府补助、公允价值变动损益以及投资收益,2021年公司处置非流动资产总计0.82亿元,其中物业资产0.78亿元。

随着宏观因素转好叠加积极内部变革,公司盈利能力大幅回暖。2022Q1归母净利润/扣非归母净利润达0.61/0.56亿元,同比分别23.5%/43.0%,剔除并购国星光电及南宁燎旺对公司的影响后,2022Q1公司实现归母净利润5177.3万元,同比+22.7%。

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分业务拆分收入看LED产品仍为基本盘,车灯业务占比快速提升。2021年LED产品收入占比达62.6%,同比下降12.9pcts,主系其它业务快速起量所致,仍为公司业务基本盘。受公司产品结构变革影响,传统照明业务持续收缩,2021年仅占12.5%(-3.0pcts)。2021年公司并购南宁燎旺扩大车灯业务版图,并表后收入占比增幅较大,2021年车灯业务收入占比18.8%(+16.0pcts),成为公司第二大营收支柱。

分区域拆分收入看,国内是公司的基本盘,但2020年前国外收入占比逐渐提高至39.5%。2021年受国际局势动荡及海运价格居高不下等因素影响,公司国内业务占比大幅提高达68.6%(+8.1pcts)。

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2022Q1公司毛利率为15.9%,同比下降2.2个pcts,主系原材料端成本压力凸显以及汇率影响所致。针对毛利率下降,公司采取多项举措:

(1)提价:2022年1月开始上调产品价格上调2%—7%,同时收缩促销力度。

(2)降本:通过集中采购、压减物料规格、生产工艺改进、工序优化、重新对物流企业招投标以及自动化改造等方式降低生产成本。

看好2022Q2铜铝等大宗商品价格回落以及人民币进入贬值区间等外部负面因素缓解,叠加公司业务结构调整与降本增效带来毛利率修复。

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分产品看毛利率,2021年占比最大的LED照明产品业务毛利率15.5%,同比下降2.56个pcts,毛利率较传统照明产品低主系LED产业链新增的芯片等部件无法自给,控股国星光电前难以有效形成产业链一体化带动降本提效所致。车灯产品毛利率为16.9%,后续随着定点项目不断落地,看好产品放量后盈利能力稳步提高。电工产品毛利率最高,达到26.8%。

分区域看毛利率,2021年发展较为成熟的内销业务毛利率为19.4%,外销业务为11.8%。

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公司销售与管理费用率在可比公司中保持较低水平。2021年/2022Q1公司销售费用率分别为3.57%/2.64%,近年来保持下降态势,在可比公司中处于较低水平,与得邦照明相近。与此同时,得益于降本增效、管理层规章办法实施及自动化改造等措施,公司管理费用率稳中有降,2021年/2022Q1分别为4.32%/4.42%。

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研发投入稳步上升,财务费用率保持稳健。2021年/2022Q1公司研发费用率分别为4.27%/4.64%,主系公司在加大了LED产品研发投入的基础上,对车灯照明、海洋照明、健康照明和动植物照明等高景气度新赛道产品进行技术布局所致。

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公司运营能力向好趋势已现,看好毛利率修复和降本增效共同提振盈利能力。2022Q1公司销售净利率为4.2%(-1.2pcts),主系毛利率下滑所致,与可比公司处于同一水平。2021年公司存货周转天数为81.7天,同比继续下降0.7天,同期应付账款及应付票据周转天数为97.6天,同比下降8.9天,存货周转能力及下游占款能力提升明显。后续看好公司毛利率得到修复下继续通过推进生产自动化以及优化库存管控机制等措施提振盈利能力。

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2 汽车照明:新能车热销下车灯迎来国产替代机遇,公司并购南宁燎旺持续发力

2.1 行业:LED光源成为主流带动单车价值提高,国产替代空间较大

汽车灯具按照实现功能可分为照明灯具和信号灯具

(1)信号灯具不仅在外部向其它车辆或行人发出信号(标志)或警报,也在内部起到与驾驶员沟通的作用,包括位置灯、示廓灯、转向灯、行车灯、驻车灯、制动灯等,内部信号灯具包括:前照灯远光工作指示灯、转向信号指示灯、冷却液温度报警灯、机油温度报警灯、机油压力报警灯等。

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(2)照明灯具中,安装在汽车外部的包括前照灯、前雾灯、倒车灯、牌照灯等。内部照明灯具安装于汽车内部,包括:壁灯、顶灯、门灯、行李箱灯、阅读灯、踏步灯、发动机舱灯等。

车灯制造时通常集合多类型灯具于同一灯罩,采用同一供应商进行独供。例如前大灯中基本配置包含远光灯、示宽灯、雾灯、转向灯、近光灯以及日间行车灯等。

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车灯光源种类已经历由燃料灯到半导体激光二极管的转变,目前的主流方案是LED。

第一代车灯用蜡烛、煤油、乙炔等燃料作为光源,但因为亮度低、使用复杂等缺点早已被淘汰。

第二代光源是白炽灯和卤素灯。其中白炽灯实现了电能到热能再到光能的转化,而卤素灯泡中蒸发的钨通过化学反应重新沉积到灯丝上从而延长了使用寿命,但灯光亮度不足因此容易产生安全隐患,且能耗较高。

第三代光源气体放电灯(氙气灯)克服了卤素灯寿命短、能耗高、亮度不足的缺点,但必须搭配高压触发器使用,因此安装难度与色温匹配复杂度较高。

第四代光源是半导体发光二极管LED。

LED由电能直接转化为光能,能耗更低的同时寿命长、体积小、反应速度快,且可作为信号输出口传递更多信息。随着技术不断成熟和降本努力收获成效,目前 LED 及混合光源已成为车灯主流方案,在信号灯、前照灯和后组合灯中均占据多数比例。

根据华经产业研究院数据,2021年中国轿车销量TOP30中前大灯搭载结构中LED/LED+卤素灯占比已达90%。

相比普通 LED ,第五代光源半导体激光二极管亮度更高、照射距离更远、能耗更低、体积更小,但受制于超一万美元一套系统的价格,仍未实现大规模应用。

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原材料在车灯成本中占比超八成,主要以电子元器件、塑胶材料等为主。根据星宇股份公告,尽管由于自动化程度逐渐提升而有所下降,但2021年星宇股份原材料成本占比仍高达81.3%,近年来均超过80%,是车灯组装企业的主要成本构成。

而根据星宇股份可转债募集说明书,2020H1星宇股份的原材料主要有电子元器件、塑胶材料、光源以及注塑、表处、移印工艺类加工件等,在产品形态上主要集合为装饰条、光镜(含LED光学模组+控制器等)、灯罩、遮光罩等。

LED模组为原材料成本中主要构成部分。根据华经产业研究院数据并按20%的毛利率测算,LED模组成本大约占总成本的56%(其中LED模组中灯珠成本约占总成本的23%,芯片成本约占总成本的7%),而控制器等其它组件成本占比约为25%,车灯厂商可能采取关键部件外购,自行组装的方式进行生产以降本。

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LED车灯产品的单车价值量可较卤素/疝气车灯产品提升约2000/1550元。根据星宇股份可转债募集说明书,以LED作为光源的一套前照灯和后组合灯系统单车配套价值量可达2800-3800元,与卤素和疝气大灯相比显著提高。

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车灯后续的产品将向电子化、智能化和高“颜值”趋势发展。

(1)前照灯方面,静态的车灯照明系统无法实时满足驾驶视野需求,照明盲区及炫光等问题可能带来较大安全隐患。AFS和ADB等技术是目前较成熟的智能化车灯技术,其中AFS前灯能根据行驶状态自动调节大灯照射角度,ADB前灯搭载的摄像头能实时探测路况并控制远光灯的分区照射。此外DLP、LCD和μAFS等技术也在AFS和ADB的基础上不断发展,进一步增加了信息交互功能,提高了安全性能,其中DLP技术在ADB基础上增加了投影功能,能进行一定图案的投射,甚至影片放映。

(2)后组合灯方面更加集成与总成,贯穿式后组合灯相较分离式后组合灯不仅增加了汽车尾部灯光范围,也易于进行整车风格设计。

(3)小灯的个性化需求更加凸显,通过选配氛围灯和迎宾灯等新型内部照明灯,或将引领年轻新能源车消费群体新的消费潮流。

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后疫情时代和“双碳”目标下车灯市场需求旺盛。根据立木信息咨询,在疫情影响下的购车需求释放叠加新能源车利好政策频出刺激销量快速增加下,2021年我国车灯市场规模为578.6亿元,同比+17.2%。同期全球车灯市场规模为335亿美元,同比+10.5%。

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车灯市场较为集中,华域视觉领衔国内车灯市场,国资企业替代空间较大。2020年全球车灯市场CR5达74%,以日本和欧洲企业居多,日本小糸以25.3%的市占率位居第一。2020年中国车灯市场CR5为67%,前身为上海小糸的华域视觉占比达25%领衔发展,第二梯队中多为德国海拉和日本小糸等全球领先的外资企业,星宇股份和南宁燎旺等国资企业份额均在10%以下,后续国产替代空间较大。

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2.2 佛山照明:并购南宁燎旺快速增强车灯业务实力

公司的车用照明业务由来已久。

公司早在上世纪便已拥有卤钨摩托车灯等产品。2017 年公司成立汽车照明事业部, LED汽车灯产品涵盖LED前大灯、LED辅助灯和LED后尾灯等,与东风日产、东风柳汽、北汽银翔、吉利、奇瑞、长丰猎豹、力帆汽车等国内知名汽车主机配套厂达成合作,但彼时收入规模较小,品牌声量微薄。

并购南宁燎旺,强势切入车灯市场。

2021年7月公司通过股权收购及增资扩股的方式获得南宁燎旺车灯股份有限公司53.79%的股份。南宁燎旺前身为成立于1956年“南宁市汽配件一厂”,是一家集研发、生产、检测、销售为一体的汽车灯具专业公司,拥有柳州、重庆、青岛和印尼等地多家子公司,核心产业包括LED模组、模块化LED光源和全车灯具总成制造,产品包括机动车前组合灯、后组合灯、高位制动灯、牌照灯和前后雾灯等,具备年产汽车全车灯具约530万套的产能。

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佛山照明车灯业务营收占比有望提升至超过30%。

2021年佛山照明实现车灯营收8.99亿元,主系并入南宁燎旺7.07亿元营收所致,车灯收入占营收的比例达18.8%,2022年在南宁燎旺完全并表后车灯收入占比有望超30%。具体看南宁燎旺,2021年公司营收达15.2亿元,同比持平。公司收入自2019年同比增幅超13%,主系宏观经济下行叠加环保政策趋严下燃油车销量收缩所致。

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2.2.1 切入部分造车新势力,南宁燎旺车灯产品力收获认可

南宁燎旺早先深度绑定上汽通用五菱,以中低端燃油车为主,近年来积极优化客户和产品结构。南宁燎旺与上汽通用五菱深度绑定历史悠久,2016年销售额占比约80%,合作车型以包括新老宝骏、五菱宏光等在内的低端燃油车型为主,第二大客户为长安。2016年后随着扩产解决产能瓶颈以及战略重心转移,公司逐渐降低对五菱依赖同时积极提高中高端、新能源车型占比。

切入部分造车新势力,车灯产品力收获认可。南宁燎旺在历史上长期为长安对标上通五开发的车型提供车灯产品,属于长安的B类及C类供应商,随着长安系新能源车型陆续发布,公司顺利切入供应体系。

2.2.2 公司赋能下看好南宁燎旺多重负面因素边际改善

2004年12月南宁燎旺经批准改制并更名为南宁燎旺车灯有限责任公司。2015年汽车行情火热,南宁燎旺产能掣肘下无法完成大众、现代和起亚等新订单,正式开始进行柳州、重庆和青岛和印尼等地的扩产计划。2018-2019年三大基地试生产,但疫情及环保政策影响对汽车行业造成了打击,燎旺资金链较为紧张。2021年为寻求解决财务困境并谋求更多发展,佛山照明正式控股南宁燎旺。

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当前时点看南宁燎旺优势:贯穿式尾灯技术仍处于第一梯队,DLP/激光大灯技术研发进度领先,外形设计经验更为充足。

从技术端看,目前卤素及静态LED技术行业趋同,但南宁燎旺在贯穿式尾灯的制造技术处于第一梯队,具有大尺寸产品的成本优势。

此外在智能化车灯方面,行业内主流DLP技术成本仍然很高,但随着佛山照明与国星光电的技术加持,南宁燎旺目前在DLP智能化车灯及激光大灯技术预研进度领先同业。

我们认为智能化车灯技术暂未定型,ADB技术或只是静态LED向DLP/激光大灯转变的中间形态,仍然看好公司在多方入主后持续进行技术积累,并最终实现技术的弯道超车。

南宁燎旺有望在佛山照明入主后实现多重协同效应,实现量价齐升。

2021年南宁燎旺收入/毛利率/净利率为15.2亿元/17.7%/2.5%,同期可比公司星宇股份为79.1亿元/ 22.1%/12.0%,后续公司规模与盈利能力提升空间较大:

(1)产品结构改善:2021年南宁燎旺LED产品结构中卤素灯占比40%,LED产品占比60%,仍有LED产品的结构性提升空间。同时LED产品以普通LED车灯为主,随着南宁燎旺在技术集成、总成尺寸链CAE分析方面取得突破、佛山照明的智能 LED 技术研发、ADB自动远近光技术即将进入收获期,叠加国星光电协同进行的DLP/激光大灯技术研发进度领先,后续有望实现技术协同,产出毛利率较高的智能化车灯产品。

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(2)财务费用率改善:佛山照明对南宁燎旺进行增资扩股时提供的2亿元现金有望改善南宁燎旺高速扩张产能及疫情导致的现金流短缺困境,财务费用率预计将迎来下降。

(3)提高研发效率:2022年2月佛山照明控股上游封装企业国星光电,通过国星光电可以为南宁燎旺定制个性化整车照明产品,节省研发成本。

(4)人员结构优化:佛山照明入主后针对南宁燎旺现有管理及研发人员结构进行了优化,通过积极引进人才并改善管理体制结构有望持续优化管理费率。

(5)提升产能利用率:2022年南宁燎旺拥有车灯产能530万台套,但产能利用率不高,2021年出货量仅270万台套,无法有效形成规模效应。

对于新客户产品,空余的产线有助于实现快速生产切换,竞争力明显。随着佛山照明入主,双方有望充分整合客户资源,在研发能力得到有效突破后积极开发新客户并向老客户的中高端车型延伸,有望对公司的收入及成本改善形成有效支撑。

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3 通用照明:传统业务稳健增长,新兴照明迎来快速成长期

3.1 通用照明行业:LED照明系大势所趋,通用照明赛道历久弥新

LED照明优势明显,各国政策指引下渗透率快速突破。

相比于白炽灯、卤素灯和荧光灯来说,LED照明设备整体的亮度更高、能耗更低、寿命更长且环境友好。

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出于对气候变化的关切等考量,2009年欧盟和澳大利亚率先开始针对白炽灯施行售卖或生产禁令,随后世界各主要经济体也相继禁售本国的白炽灯、卤素灯和荧光灯等照明产品。

我国于2011年发布《中国逐步淘汰白炽灯路线图》,计划分别于2012年10月/2014年10月/2016年10月起禁止进口和销售100瓦/60瓦/15瓦及以上普通照明白炽灯,对卤素灯和荧光灯暂无限制。

技术优势叠加政策指引下,以LED照明产品国内销售数量/照明产品国内总销售数量衡量的LED照明产品渗透率由2016年的42.0%提升至2020年的78.0%,根据CSA预计2021年渗透率已达到79.5%,成为当今照明产品的主流选择。

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中国LED照明产业保持高景气度,下游应用环节规模最大。

根据国家半导体照明工程研发及产业联盟数据,2021年中国LED照明行业产值预计达7773亿元,同比增长30.3%,主系疫情好转下出口强劲、显示市场回暖以及Mini背光渗透率迅速提升等因素的带动所致,2017-2021年CAGR达9.8%。LED照明产业链主要分为上游外延芯片、中游封装以及下游应用三个环节,其中下游应用环节规模最大,近年来稳定在84%左右。

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下游应用行业中主要领域为通用照明领域。

根据国家半导体照明工程研发及产业联盟预计,2021年通用照明领域产品占比有望达46.3%,在各应用行业中产值占据半壁江山。

2021年通用照明产业规模有望达3034亿元,同比增长40%,主系出口市场增长带动所致,其中出口至北美市场的LED照明产品总额达150.1亿美元,同比增长30.8%,占LED照明出口的总体比重也达到31.6%的历史新高。

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LED照明行业竞争格局较为分散,外部因素影响下集中度持续提升。

2015年照明行业营收CR10为8.26%,2021年在疫情加剧国内市场竞争、外销持续景气以及原材料价格大幅上涨下行业营收CR10预计达10.0%,其中第一梯队为年销售收入大于20亿元的木林森、欧普照明、雷士照明和佛山照明等。

照明产品个性化需求丰富、进入壁垒不高以及渠道分散等因素影响下行业存在数量众多的民营白牌企业,据中国照明电器协会统计,目前全国照明企业数量近 3 万家,其中规模以上照明企业数量占比仅约10%,在供应链波动、渠道变革以及盈利空间收窄时的抗风险能力较弱。

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3.2 佛山照明:通用照明传统业务稳健发展,新兴照明打造收入新增量

3.2.1 传统业务:品牌价值量持续提升,维持稳健增长

佛山照明是广东省老牌照明企业,通用照明产品制造经验丰富。

公司前身是1958年成立的佛山市灯泡厂,2012年前主营产品为白炽灯、氙气灯和卤素灯等传统照明产品,2012 年开始跟随国家政策导向从传统照明转向 LED 照明业务,2020年 LED照明产品营收占比接近八成。

近年来,公司积极布局智能照明、健康照明、海洋照明、动植物照明等新领域,通过提供创新性的智能系统解决方案构建生态体系,相继推出涵盖家居、办公、商业等场景的多元化智能照明应用及智能照明解决方案。

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2021年,佛山照明品牌价值继续提升至228.7,同比增长15.4%。

根据世界品牌实验室数据,2006年佛山照明首次跻身于“中国500最具价值品牌”,随后公司品牌价值持续从8.25亿元升至2021年的228.65亿元,在中国照明电器行业中排名第三,2006-2021年CAGR为24.8%。

我们认为随着公司紧密围绕中高端智能制造升级、由单一产品转向提供产品及整体解决方案,以及向“智慧、健康、绿色的人本照明”理念跨越,有望继续扩大品牌声量,维系竞争格局较分散的通用照明产品盈利能力。

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公司通用照明营收稳定在35亿元左右,照明产品呈现量减价增趋势。

2021年公司通用照明营收为35.86亿元,同比持平。其中销量超6亿只,产销率较为稳定,产品均价为5.32元/只,同比提升6.2%。我们预计通用照明产品将持续受智能化、灯具化以及方案化影响继续提高盈利能力,维系公司主业稳健增长。

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3.2.2 新兴照明:照明业务联结场景众多,新兴领域多点发力

在传统照明业务稳健发展的同时,公司积极开拓5G智慧灯杆、智能照明、健康照明、海洋照明、动植物照明等新赛道,致力于提高中长期竞争实力。

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5G智慧灯杆:智慧城市建设基础设施,佛山照明发展优势明显

城镇化率不断提高带动路灯需求稳定增长。

2021年中国城镇化率达64.7%,根据中国社科院农村发展研究所的测算结果,随着国家两个一百年奋斗目标不断更新,预计到2035年我国城镇化率达74.39%,最终的天花板可能在85%左右。

较为稳定的城镇化基建建设增量给道路建设,从而道路照明的市场扩充和产业升级提供了机会。

根据国务院印发《乡村振兴战略规划(2018-2022年)》要求,具备条件的建制村通硬化公路比例要大于100%,即村村通公路。

在政策不断指引下,2011-2020年全国城市道路和桥梁长度/照明灯数量CAGR分别达5.1%/5.3%,基本保持同频稳定增长,2020年全国城市道路和桥梁照明灯数量已达3046.6万盏。

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智慧城市建设步履不止,智慧灯杆行业方兴未艾。

2012年我国首次提到智慧城市,明确了智慧城市应用领域。

2014年中共中央、《国家新型城镇化规划(2014-2020年)》,首次把智慧城市建设引入国家战略规划。2022年3月,我国智慧灯杆产业的首个国家级标准《智慧城市智慧多功能杆服务功能与运行管理规范》正式实施。

智慧灯杆作为智慧城市基础设施,通过集成多种传感器和便民服务设施,综合使用有线、无线通信技术后灯杆不仅具备基础照明功能,还集成了监控、环境信息采集、基站、广播、信息屏、充电桩等多种功能,与智慧城市建设背景下所要求的全域感知和万物互联遥相呼应。

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智慧灯杆市场规模2021-2025年CAGR预计达29.2%。根据CSA数据,2020年智慧灯杆相关项目总数约200个,总投资规模近 500 亿元,同时标的均价跃至亿级。2021年智慧灯杆市场规模达到 46.24 亿元,同比增长接近100%,2025年市场规模有望超过129 亿元,2021-2025年CAGR为29.2%。

智慧灯杆主体制造处产业链中游,竞争格局较为分散。

智慧灯杆产业链的上游包括原材料及组件商和5G基站与通信技术提供商,中游包括灯杆主体制造商(主要玩家有洲明科技、华体科技、海纳天成、上海三思、济南三星等,市场较为分散),以及对数据进行处理与使用的市政工程模块,下游集成应用终端方面可拓展性较多,根据灯杆集成的功能划分包括环境监测、智慧交通、城市安防和充电桩等。

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佛山照明具有充足的政企合作经验,身为广东省龙头照明企业有望尽享区域优势。

智慧灯杆作为与市政建设紧密相关的政府工程项目,在供应商选择时将更倾向于具有区域优势、品牌认知度高,研发实力雄厚以及政企合作紧密的企业。

我们认为佛山照明作为具有国资背景的广东省龙头照明企业,有望充分享受省内智慧灯杆渗透率持续提高的红利,打造品牌声量后逐步拓展业务至长三角及珠三角地区,成为公司新的销售来源及利润增长点:

(1)公司具有深厚的照明技术积淀,且已经过技术嫁接快速形成了智慧灯杆主体制造能力,目前已取得与智慧灯杆相关的16项专利及软件著作权。

(2)广东省智慧灯杆发展迅速:同时根据灯塔在线数据,截至2021年广东省智慧灯杆建成/在建项目数分别为13683/15145,分别排名全国第2/3名。

(3)公司政企业务经验丰富:佛山照明产品线中包含路灯、隧道灯、地埋灯、草坪灯和泛光灯等多种公共照明设备,积累了丰富的项目经验,有望在政企对接中形成先发优势。

(4)公司与5G通信供应商等上游厂商已有合作:2021年9月,佛山股份与中国移动佛山分公司签约共建了5G+工业互联网项目,在5G+AGV、5G+设备联网等开拓多个应用场景,共同打造照明行业5G+供应协同标杆项目。已有的5G通信合作基础有望继续助力公司作为灯杆主体供应商降低技术合作壁垒,提高合作效率。

公司已在2021年获得了超过7000万元的销售收入,灯杆产品出厂价预计超两万,毛利率达30%,后续有望继续将业务拓展至充电桩的收费、安防和维修等运维服务,持续扩大业务规模,打造通用照明业务新增长点,看好2022年收入实现翻倍增长。

智能照明:万物互联时代智能照明协同打造智能生态,公司已推出自有云平台

互联网时代下5G、物联网快速发展,智能照明等跨界产品迎来快速增长。

智能照明通过利用物联网技术、有线/无线通讯技术以及节能控制等技术组成分布式照明控制系统,可以实现对照明设备的智能化控制,在与智能家居、智慧城市相融合后,智能照明想象空间较大。

根据中商产业研究院预计,2021年中国智能照明市场规模可达300亿元,同比增长13.6%,2022年预计继续增长12.3%至337亿元,其中智能照明系统份额约90%,灯具和相关配件占比为10%。同时据IDC,2022年中国智能照明设备出货量将突破2.5亿只,并在2026年超过5亿只。

在下游应用领域,智能照明在包括家居、工业、商务、户外及公共设施领域均有较好发展前景,其中工商业照明占据57.2%,是主要应用领域。

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包含佛山照明在内的传统照明企业积极拥抱互联网,跨界动作频发。

2021年9月,阳光照明签约小度并与涂鸦智能达成合作,立达信2021年IPO上市之初即以照明为起点进入物联网领域,致力于搭建起智能家居和智慧建筑领域的生态系统,雷士照明也牵手小米、阿里、邦奇等互联网企业,积极拓展智能照明生态圈。

根据前瞻产业研究院按业务能力统计,目前智能照明第一梯队中,既有包括欧普照明、佛山照明等传统照明企业,也有智能家电家居企业海尔智家以及小米集团。

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佛山照明已推出自有云平台,业务保持快速发展。

公司不断加大在智能产品方面的研发投入,推出了智能 LED 灯、智能开关、智能学习台灯和智能门锁等智能产品,并以创新性的智能系统解决方案为切入点,构建品牌、平台、供应链服务等生态体系。

2021年6月公司提出佛照智家云平台1+3+N智能战略规划,成功打造涵盖家居、办公、教育等场景的解决方案。其中“1”代表佛照智家云平台主体,“3”是平台承载的智能照明产品、智能控制产品和智能安防传感产品,“N”是利用平台和产品针对不同客户需求提供多场景解决方案。

2021年公司智能照明产品实现销售收入超过6200万元,后续公司有望与家装公司合作开拓全屋的智能照明设计等家居模块,进一步增加产品附加值,提升业务盈利能力。

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海洋照明:随技术进步后有望逐步实现国产替代,佛山照明产学研一体化布局

海洋照明依据照明深度由浅至深可分为海上照明、浅海照明和深海照明三种,具有多层次的丰富应用需求。其中深海照明属于特种用途器具,执行的技术规范、标准与陆地通用照明差异较大,同时对灯具整体设计提出了更高要求,目前我国主要从日本、美国等国家进口,后续有望产生国产替代。而捕捞照明原理源于鱼类的趋光性,而不同鱼类适宜及偏好的光照颜色与强度范围不同,可以通过改变光源输出信息完成特定鱼群的捕捞工作,通常使用LED作为集鱼灯光源。

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公司海洋照明业务施行产学研一体化开发流程,产品系列齐全。

2021年佛山照明投资设立全资子公司佛照(海南)科技有限公司,启动“海洋照明研发制造基地”项目,进军深海照明、港口照明、船舶照明、潜水照明、海洋捕捞照明及养殖照明等产业。同时佛山照明积极推进产学研一体化进程,早于2020年即在三亚崖州湾携手中科院深海科学与工程研究所共建了深海照明工程技术联合实验室,进行了一系列重大技术难题突破,截至2021年底公司已获得海洋照明相关的16项专利技术。

在技术转化方面,公司目前已完成了5个系列深海照明产品的研发,包括水下集鱼灯、水下养殖灯、浅海照明灯等海洋经济生产工具,同时针对海上照明应用场景开发了浅海照明灯。

根据农业农村部渔业渔政管理局,2021年我国机动渔船数量为35.70万艘,按照每艘船36只集鱼灯,每只1000-3000元计算,海洋照明市场规模可达128-386亿元。

目前在产品客户拓展方面,佛山照明与中国海洋石油集团有限公司等客户建立了良好的合作关系,2022年以来,公司海洋照明产品已获得了超千万元的订单,我们看好高毛利率的深海照明产品销售落地后打开公司盈利空间。

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动植物照明:2021年植物光照市场规模约13亿元,佛山照明产品线较为丰富

根据CSA预计,2021年我国 LED 植物光照市场规模约为 13 亿元,同比增长 37.4%主系出口市场中北美大麻等经济作物的快速增长所致。LED植物光照产品常需要搭配专业栽培技术使用,因此当前国内龙头植物光照封装和应用企业大多采取与中国农科院、中科院植物所等顶级农业研究机构合作开发的模式进行。

佛山照明的植物照明产品包括大麻补光灯、花卉、蔬菜水果种植补光灯等,同时正在研发中草药补光灯、育种育苗补光灯以及集成了控制光照、温湿度和CO2等参数的智能系统。动物照明产品开发出了动物取暖灯、养殖保温灯、紫外线杀菌灯、养猪补光灯等产品。2021年,公司动植物照明产品已获得销售收入近4000 万元。

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4 并购LED照明上游企业,构筑纵向一体化产业链壁垒

国星光电是我国LED封装行业的龙头企业,同时也是为数不多完成一体化产业链布局的企业。

2022年2月,公司完成对国星光电的并购后持有其21.48%的股权,是国星光电的控股股东。

LED产业链由上游芯片及外延片、中游封装器件、组件类显示模块及下游应用产品组成,其中中游封装包括照明类器件、显示屏器件、指示类器件及LED背光模组,下游应用主要为LED照明应用细分产品。

经过53年的改革发展后,国星光电已成为形成LED上中下游垂直一体化产业链布局的企业,主要产品分为LED外延片、芯片产品、器件类产品、组件类产品以及下游照明产品。

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2021年国星光电实现营业收入/归母净利润38.1/2.03亿元,毛利率/净利率分别为15.7%/5.3%。其主营业务构成中,中游封装业务和上游外延芯片业务占比分别为81%/3%。

所在LED封装行业竞争格局较为分散,根据华经产业研究院数据,2020年行业CR3仅16.6%,其中国星光电份额为4.0%位居第三。

同时据高工产研 LED 研究所数据显示,2021 年中国 LED 封装市场规模将达到 695亿元,同比增长 4.4%,预计2022 年行业规模将同比增长5.3%至732 亿元。

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国星光电作为LED照明产业链中上游企业,有望与佛山照明和南宁燎旺等下游应用企业产生协同效应,促进良性发展:

(1)提高上游议价能力:国星光电毛利率受芯片、支架及贵金属等原材料成本影响较大,本次收购后佛山照明形成LED照明产品产业链一体化,有利于提高对上游厂商的议价能力,降低交易成本,缩短产品交付期限。

(2)提高对下游整车厂商吸引力:车灯业务下游整车厂商对供应商定点后的测试时长为1-2年,且一经合作后有别于热管理系统等业务,常采取独供合作的模式,稳定的一体化供应能力能够在较大程度上提高南宁燎旺车灯业务的吸引力。

(3)提高业务开拓效率:随着佛山照明不断延伸业务至汽车照明、海洋照明、动植物照明和智慧灯杆等细分赛道,公司将对芯片及封装产品产生更多个性化细分化需求,通过与国星光电进行产品生命全周期的研发与生产,有望提高研发效率,降低研发成本,加快新兴照明领域拓展步伐。

(4)提升LED产品毛利率:2021 年公司LED 照明产品毛利率为15.5%,低于传统照明产品 20.6%的毛利率水平,主系佛山照明的LED产品不具备芯片生产及封装能力,未能实现诸如卤素灯产品的一体化自主生产导致外购成本上升所致。本次收购将促进双方不断优化灯珠等材料选择并促进协同改进生产工艺,同时减少信息摩擦成本,提高交易效率。

持续控股上游LED封装企业,完成国星光电汽车领域外拓。

2022年8月12日佛山照明公告收购广东风华芯电科技股份有限公司(风华芯电)99.88%股权,主系助力国星光电拓展第三代半导体产业布局所致。国星光电的产品生产资质主要针对消费电子,而风华芯电已完成车规级资质认可,本次收购有望加速推动国星光电新赛道上的快速发展,实现半导体领域补链强链,做强优势产业集群。

5 盈利预测与估值

新兴照明拉动下预计本部业务基本盘保持稳健增长,我们预计2022-2024年公司本部业务收入增速分别为6%/7%/5%;考虑到南宁燎旺在产业链技术协同下客户拓展有望提速,2022-2024年南宁燎旺收入增速分别为13%/18%/30%;预计LED封装业务保持较快增长,2022-2024年国星光电收入增速分别为10%/15%/15%;整体预计公司2022-2024年营收增速分别为114%/12%/14%。

考虑到公司新兴照明、新能源车灯等产品收入占比有望持续提升,叠加公司施行国内外产品重定价,采取自动化改造及订单重招标等降本增效措施积极应对挑战,我们预计2022-2024年公司净利率有望稳步提升。

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我们预计公司2022-2024年归母净利润为3.80/4.70/5.69亿元,对应EPS分别为0.28/0.35/0.42元,当前股价对应PE为28.4/23.0/19.0倍。

与可比照明主业公司得邦照明和欧普照明相比估值水平较高,但与车灯企业星宇股份相比估值水平较低,公司通过并购南宁燎望切入车灯业务,把握国产替代风口机遇,可以给予一定估值溢价。

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6 风险提示

车灯市场拓展不及预期、产业竞争加剧、原材料价格大幅上涨。

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