解运亮:四季度全面宽松的预期有所降温 财政发力的号角已经吹响

2021-10-19 14:24:16 金融界

来源:金融界网

能耗双控导致工业增加值增速放缓。9月份,全国规模以上工业增加值两年平均增长5.0%,比8月份回落0.4个百分点。9月地方政府对于高能耗行业产能压降的力度有所加大。黑色金属冶炼、有色金属冶炼、化学原料、非金属矿物等中上游行业增加值增速均出现明显下降。结合《投入产出表》中各行业增加值占比,我们估算得出这4个高耗能行业的产能受阻拖累工业增加值约1.2个百分点。另一方面,出口产业链继续对工业生产起到重要的支撑作用,计算机通信、专用设备、电器机械等行业增加值维持高增长。

制造业投资维持韧性,基建投资两年增速小幅反弹,房地产延续下行。制造业投资两年平均增速与上月持平。分行业来看,中高端制造业投资增速较快。一方面由于工业企业利润、出口等领先指标依然表现亮眼,另一方面政策对于制造业,尤其是高技术制造业支持力度较大,我们认为制造业投资将继续向上修复。基建投资小幅回暖,未来地方债发行可能会进一步提速。房地产投资继续回落,四季度房地产信贷政策或将适度纠偏。

疫情扰动减弱,消费有所反弹。从结构上来看,第一,疫情扰动减弱,加上中秋节外出需求增加,餐饮消费显著好转。第二,手机等通讯设备消费大幅回升,和iPhone新机发布有关。另一方面,“缺芯”对汽车消费形成抑制。收入延续修复,但边际消费倾向有所回落。

GDP增速“破5”, 财政发力的号角已经吹响。今年一至三季度GDP当季同比增速分别为18.3%、7.9%和4.9%。前三季度经济增速达到9.8%,预计完成全年6%以上的经济增速目标问题不大。但另一方面,9月末中国人民银行行长易纲在《中国的利率体系与利率市场化改革》一文中指出“中国经济潜在增速仍有望维持在5%-6%区间”,而三季度GDP增速已经低于潜在增速水平,说明经济动能不足。央行三季度发布会中,央行对于货币政策有三点值得注意的信息,一是央行表明“从整个四季度来看,流动性供求的形势应当说是基本平衡的”,二是央行认为“十年期国债收益率在2.95%附近,总体处于较低水平”,三是提出要“发挥好结构性货币政策工具作用”。这三点都指向四季度全面宽松(包括降准、降息)的预期有所降温。从政策角度,年内房地产、能耗双控等监管放松的可能性也不大。整体来看,只有财政发力才能托底经济。在疫情汛情冲击减弱、专项债发行速度加快、重大项目加速落地的共同作用下,基建投资有望在年末对经济形成托底。

风险因素:疫情变异导致疫苗失效;国内政策超预期等。

正文

一、能耗双控导致工业增加值增速放缓

工业增加值同比增速继续走弱。9月份,全国规模以上工业增加值同比增长3.1%,前值为增长5.3%。两年平均增长5.0%,比8月份回落0.4个百分点。从环比看,9月份,规模以上工业增加值比上月增长0.05%,较上月下滑0.26个百分点。分项来看,采矿业增加值同比增速延续上升趋势,增长3.2%,较上月加快0.7个百分点。燃气及水的生产和供应业增加值同比涨幅明显反弹,从上月的6.3%上升至本月的9.7%。制造业增加值本月继续走弱,且下降幅度有所扩大,增速由上月的5.5%下降至2.4%,对本月工业增加值形成拖累。

能耗双控导致工业增加值增速放缓。9月地方政府对于高能耗行业产能压降的力度有所加大,粗钢产量环比下降11.4%,水泥产量下降4.7%。黑色金属冶炼、有色金属冶炼、化学原料、非金属矿物等中上游行业增加值增速均出现明显下降。结合《投入产出表》中各行业增加值占比,我们估算得出这4个高耗能行业的产能受阻拖累工业增加值约1.2个百分点。在能耗双控、环保限产政策的压力下,工业生产预计会持续受到影响。另一方面,出口产业链继续对工业生产起到重要的支撑作用,计算机通信、专用设备、电器机械等行业增加值维持高增长。

二、制造业投资维持韧性,基建投资两年增速小幅反弹,房地产延续下行

前三季度,全国固定资产投资(不含农户)397827亿元,同比增长7.3%,两年平均增长3.8%,比1-8月份回落0.2个百分点。

制造业投资维持韧性,两年平均增速与上月持平。1-9月,同比增长14.8%,两年平均增长3.3%,与1-8月持平。分行业来看,中高端制造业投资增速较快。1-9月,计算机通信、专用设备、电气机械等中高端制造业累计同比处于较高水平,分别为24.4%、25.2%、22.0%。一方面由于工业企业利润、出口等领先指标依然表现亮眼,另一方面政策对于制造业,尤其是高技术制造业支持力度较大,我们认为制造业投资将继续向上修复。

基建投资小幅回暖,未来地方债发行可能会进一步提速。1-9月份基础设施投资同比增长1.5%,两年平均增长0.4%,比1-8月回升0.2个百分点。9 月专项债发行继续加快,新增专项债发行 5230 亿元,高于8月的4896 亿元和7月的3403亿元。尽管如此,截至9月末,专项债发行进度仅达到64.8%,依然大幅低于往年。根据《21世纪经济报道》的消息,各地剩余新增专项债额度需于11月底前发行完毕,不再为12月份预留额度。这意味着地方债发行将进一步提速,四季度基建投资有望对经济形成支撑。

房地产投资继续回落,四季度房地产信贷政策或将适度纠偏。房地产开发投资同比增长8.8%,两年平均增长7.2%,比1-8月份回落0.5个百分点。9月房地产监管趋严, 1—9月份,商品房销售面积130332万平方米,同比增长11.3%;两年平均增长4.6%,较1-8月回落1.3个百分点。但需要注意的是,四季度房地产信贷政策或将适度纠偏。一是三季度央行例会提出“维护房地产市场的健康发展,维护住房消费者的合法权益”;二是10月15日中国房地产协会在京召开部分房企座谈会、摸底当前房企困难;三是央行在三季度发布会中表示,“部分金融机构对于30家试点房企‘三线四档’融资管理规则也存在一些误解,将要求‘红档’企业有息负债余额不得新增,误解为银行不得新发放开发贷款,企业销售回款偿还贷款后,原本应该合理支持的新开工项目得不到贷款,也一定程度上造成了一些企业资金链紧绷”。如果资金压力能够得到一定缓解,房地产投资有望边际改善。

三、疫情扰动减弱,消费有所反弹

疫情扰动减弱,消费有所反弹。继8月疫情冲击致使消费增速大幅回落,9月份,社会消费品零售总额36833亿元,同比大幅反弹,增长4.4%,较8月回升1.9个百分点,两年平均增速为3.8%,比8月份回升2.3个百分点。从结构上来看,第一,疫情扰动减弱,加上中秋节外出需求增加,餐饮消费显著好转。第二,手机等通讯设备消费大幅回升,和iPhone新机发布有关。另一方面,“缺芯”对汽车消费形成抑制。

收入延续修复,但边际消费倾向有所回落。前三季度,全国居民人均可支配收入26265元,比上年同期名义增长10.4%,两年平均增速7.1%,较二季度降低0.3个百分点。对比二季度,三季度边际消费倾向有所回落,一是贫富差距有所加大,全国居民人均可支配收入中位数与人均可支配收入的比值下降0.1个百分点;二是经营性收入增速慢于其他类型收入,意味着疫情和疫情防控对于个体户收入造成的负面影响较大,持续性较强。

四、GDP增速“破5”,财政发力的号角已经吹响

三季度GDP增速“破5”,经济下行压力较为突出。今年一至三季度GDP当季同比增速分别为18.3%、7.9%和4.9%,两年平均单季增速分别为5.0%、5.5%和4.9%。前三季度经济增速达到9.80%,预计完成全年6%以上的经济增速目标问题不大。但另一方面,9月末中国人民银行行长易纲在《中国的利率体系与利率市场化改革》一文中指出“中国经济潜在增速仍有望维持在5%-6%区间”,而三季度GDP增速已经低于潜在增速水平,说明经济动能不足。

货币政策进一步宽松的预期降温。央行三季度发布会中,对于货币政策有三点值得注意的信息。一是央行表明“从整个四季度来看,流动性供求的形势应当说是基本平衡的”,二是央行认为“十年期国债收益率在2.95%附近,总体处于较低水平”,三是提出要“发挥好结构性货币政策工具作用”。这三点都指向四季度全面宽松(包括降准、降息)的预期有所降温。货币政策将更加侧重用使用结构性工具,如续作MLF、公开市场操作等方式投放不同期限流动性,以及推进碳减排支持工具设立工作,向碳减排重点领域的企业发放贷款。

整体来看,只有财政发力才能托底经济。从政策角度,年内房地产、能耗双控等监管放松的可能性不大。在疫情汛情冲击减弱、专项债发行速度加快、重大项目加速落地的共同作用下,基建投资有望在年末对经济形成托底。

风险因素:

疫情变异导致疫苗失效;国内政策超预期等。

本文源自报告:《GDP增速“破5”,财政发力的号角已经吹响》

报告发布时间:2021年10月19日

发布报告机构:信达证券研究开发中心

文/解运亮、肖张羽 信达证券宏观团队

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